對(duì)應(yīng)于一季度GDP低于市場(chǎng)預(yù)期，有兩組數(shù)據(jù)加劇了市場(chǎng)對(duì)于熱錢涌入中國(guó)的擔(dān)憂。一是今年一季度新增全口徑外匯占款1.2萬(wàn)億元，刷新了歷史紀(jì)錄；二是一季度外貿(mào)順差達(dá)430.7億美元，而去年同期僅6.7億美元。

今年以來(lái)，美日歐維持和加碼量化寬松的貨幣政策，國(guó)內(nèi)人民幣加速升值，這些情況匯集在一起似乎說(shuō)明熱錢正在加速涌入中國(guó)。

熱錢流入中國(guó)的原因和途徑

隨著近期美日歐相繼推出并加速量化寬松貨幣政策的規(guī)模，全球流動(dòng)性泛濫，國(guó)際熱錢規(guī)模亦隨之增加。而不同經(jīng)濟(jì)體，特別是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的冷熱不均又導(dǎo)致他們?cè)诶?、匯率和資產(chǎn)價(jià)格水平及未來(lái)走向預(yù)期方面的不平衡。

我們可以比較一下中國(guó)和全球主要經(jīng)濟(jì)體在利率、匯率和資產(chǎn)價(jià)格水平及預(yù)期方面的差距，以此來(lái)判斷熱錢流入中國(guó)的動(dòng)力是否足夠強(qiáng)勁。

利率方面，美國(guó)今年1季度聯(lián)邦基金平均利率只有0.15%左右，商業(yè)銀行優(yōu)惠貸款利率(prime lending rate)自2009年以來(lái)一直保持在3.25%。日本目前的基準(zhǔn)利率——隔夜無(wú)擔(dān)保拆款利率(callrate)區(qū)間為0-0.10%(自2010年10月起施行)，今年前4個(gè)月平均為0.074%；同期其長(zhǎng)期貸款優(yōu)惠利率為1.175%。歐洲央行5月3日剛把三大關(guān)鍵利率—主要再融資利率、邊際貸款利率和存款利率從12個(gè)月前的0.75%、1.5%和0下調(diào)至0.5%、1%和0……雖然這些利率之間雖然并不完全具有可比性，但能提供一些參考。即總體而言，中國(guó)和主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體之間存在明顯的利差。

匯率方面，今年以來(lái)人民幣兌主要貨幣均出現(xiàn)加速升值趨勢(shì)。至5月7日人民幣對(duì)美元、日元和歐元中間價(jià)分別較年初升值了1.29%、12.86%和0.98%。而去年全年人民幣對(duì)美元和日元分別升值0.23%和11.13%，對(duì)歐元?jiǎng)t貶值1.18%。人民幣加速升值既可能是熱錢流入推動(dòng)的，又可能進(jìn)一步加劇市場(chǎng)對(duì)于人民幣升值的預(yù)期，吸引更多熱錢的流入。

熱錢要想大規(guī)模進(jìn)入中國(guó)并非易事，只能通過(guò)隱蔽的灰色或非法渠道進(jìn)入。這些渠道歸納起來(lái)，無(wú)外乎是經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目和地下錢莊三大類。經(jīng)常項(xiàng)目下的貿(mào)易、收益和單方面轉(zhuǎn)移都可能成為熱錢流入的渠道。如境內(nèi)外貿(mào)企業(yè)通過(guò)低報(bào)進(jìn)口、高報(bào)出口的方式引入熱錢，通過(guò)虛假的職工報(bào)酬收益或者偽裝的無(wú)償捐贈(zèng)或僑匯等單方面轉(zhuǎn)移手段進(jìn)入中國(guó)境內(nèi)。

資本項(xiàng)目下的外商直接投資、證券投資、貿(mào)易信貸和貸款等也可能成為熱錢流入的渠道。熱錢通過(guò)地下錢莊進(jìn)入中國(guó)時(shí)，可以先將外匯打入地下錢莊的境外賬戶，地下錢莊將等值人民幣扣除費(fèi)用后，再將資金打入境外投資者的中國(guó)境內(nèi)賬戶。

熱錢流入后的藏身之地

熱錢進(jìn)入一國(guó)市場(chǎng)之后，如果恰逢該國(guó)資產(chǎn)價(jià)格預(yù)期上漲，那么熱錢就可能獲得匯差和資本利得的雙重豐收。就規(guī)模而言，國(guó)內(nèi)能夠容納大量熱錢的資產(chǎn)并不多，主要包括股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)。

自2007年10月以來(lái)，我國(guó)股票市場(chǎng)已經(jīng)從歷史最高點(diǎn)下跌了4年之久，而且近期也沒有出現(xiàn)明顯緩和的跡象。截至5月7日收盤上證指數(shù)[0.62%]為2236點(diǎn)，較去年底下跌33.56點(diǎn)，跌幅1.48%。反觀發(fā)達(dá)國(guó)家的股票市場(chǎng)，則是另外一番景象。今年以來(lái)，日經(jīng)225指數(shù)上漲了36%，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)上漲了15%，道瓊斯歐洲STOXX指數(shù)上漲了4.36%。由此可見，中國(guó)的股票市場(chǎng)明顯對(duì)熱錢不具有吸引力。

房地產(chǎn)市場(chǎng)的情況則不同。雖然國(guó)家出臺(tái)多項(xiàng)調(diào)控措施，但房?jī)r(jià)一直漲勢(shì)連連。但是2006年我國(guó)已經(jīng)出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)外資準(zhǔn)入和管理的意見》，對(duì)外資進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)開發(fā)和投資，特別是炒房進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，這無(wú)疑會(huì)捆綁了熱錢炒作中國(guó)房市，特別是住宅市場(chǎng)的手腳。因此，熱錢實(shí)際進(jìn)入的規(guī)?？赡苡邢蕖?/p>

所以，對(duì)于熱錢而言，中國(guó)的股市它們不愛，房市難進(jìn)，最后可能的選擇就是先呆在銀行信貸市場(chǎng)或者民間借貸市場(chǎng)，然后伺機(jī)而動(dòng)。中國(guó)人民銀行金融機(jī)構(gòu)信貸收支表顯示，今年1季度金融機(jī)構(gòu)外匯存貸款月均同比增長(zhǎng)34%，而同期人民幣存貸款同比只增加了15%左右，不足其一半。未來(lái)，由于《國(guó)五條》的實(shí)施，熱錢想進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)更加困難，但如果股市經(jīng)過(guò)一系列的制度改革，能夠重建市場(chǎng)信心，則有可能重拾升勢(shì)，也有可能吸引熱錢進(jìn)入。

(張慧蓮 外交學(xué)院國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)院國(guó)際金融系副教授)