每經(jīng)記者 涂穎浩    每經(jīng)編輯 姚祥云    

圖片來源：視覺中國

2018年4月，上交所債券市場開通三方回購業(yè)務(wù)，運(yùn)行半年以來，三方回購業(yè)務(wù)量穩(wěn)步增長。截至目前，成功開立質(zhì)押專戶的機(jī)構(gòu)及產(chǎn)品共65個(gè)，成功進(jìn)行投資者適當(dāng)性備案的機(jī)構(gòu)及產(chǎn)品共112個(gè)。

據(jù)介紹，交易所回購市場一直較為活躍。從目前市場規(guī)模來看，質(zhì)押式回購約為1.5萬億元，協(xié)議回購約為1000億元，三方回購約為160億元。上交所債券業(yè)務(wù)中心業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示：“在交易所債券市場，依賴中央對(duì)手方信用的質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)規(guī)模最大，通過引入第三方有助于提高回購業(yè)務(wù)效率、降低風(fēng)險(xiǎn)，特別是引導(dǎo)大型機(jī)構(gòu)更多地依賴自身的信用融資是未來趨勢。” 據(jù)其介紹，從境外發(fā)展路徑來看，基于三方的回購業(yè)務(wù)是主流，我國引入三方回購后將與境外接軌。

相對(duì)于質(zhì)押式回購，三方回購業(yè)務(wù)具有備付金占用更低、抵押券折算率更高等優(yōu)勢，不過，目前在交易所市場，出資方主要是對(duì)擔(dān)保品要求最高的貨幣基金。據(jù)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人透露，下一步，交易所將引入更多類型的出資方作為市場參與者，促進(jìn)擔(dān)保品需求多元化，此外，12月上線的三方回購數(shù)據(jù)接口也有望提高成交。

回購市場有望與境外接軌

三方回購交易指資金融入方（簡稱正回購方）將債券出質(zhì)給資金融出方（簡稱逆回購方）以融入資金，約定在未來返還資金和支付回購利息，同時(shí)解除債券質(zhì)押，并由上交所、中國結(jié)算根據(jù)本辦法規(guī)定提供相關(guān)的擔(dān)保品管理服務(wù)的交易。

此前上交所已經(jīng)推出了標(biāo)準(zhǔn)化的質(zhì)押式回購和個(gè)性化的協(xié)議回購業(yè)務(wù)，而三方回購的標(biāo)準(zhǔn)化程度介于質(zhì)押式回購和協(xié)議回購之間，兼具質(zhì)押式回購的高效和協(xié)議回購的靈活，通過集中、專業(yè)化的擔(dān)保品管理降低雙方協(xié)商成本、便利存續(xù)期風(fēng)險(xiǎn)管理。三方回購業(yè)務(wù)推出后，交易所市場多層次的回購業(yè)務(wù)體系進(jìn)一步完善。

事實(shí)上，三方回購業(yè)務(wù)是國際成熟市場上常見的一種回購業(yè)務(wù)模式，是一種更適合大型機(jī)構(gòu)的融資方式。在業(yè)內(nèi)人士看來，三方回購業(yè)務(wù)的推出，對(duì)構(gòu)建多層次的回購市場、便利金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理、促進(jìn)債券市場健康發(fā)展具有重要意義。

由于在國內(nèi)起步較晚，質(zhì)押式回購目前占據(jù)了絕對(duì)規(guī)模。業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，此次上交所引入三方回購，將改變大型機(jī)構(gòu)以往依賴中央對(duì)手方信用的質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)，進(jìn)而引導(dǎo)其更多地依賴自身的信用融資。從境外來看，三方回購規(guī)模甚至曾占到一半以上，國內(nèi)回購市場將與境外接軌，發(fā)展三方回購是必然趨勢。

對(duì)于三方回購業(yè)務(wù)規(guī)模尚小的情況，業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，受制于三方面限制，一是前期開立三方回購賬戶的流程相對(duì)復(fù)雜；二是此前三方回購沒有發(fā)布對(duì)外的接口；三是機(jī)構(gòu)內(nèi)部的制度和流程正在進(jìn)行準(zhǔn)備。

事實(shí)上，多家券商機(jī)構(gòu)在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)表示，目前三方回購融資利率對(duì)比交易所7天回購加權(quán)利率，基本能滿足融資需求。

對(duì)于該業(yè)務(wù)未來提升融資，廣發(fā)證券相關(guān)負(fù)責(zé)人建議：“希望在平臺(tái)上進(jìn)行業(yè)務(wù)操作的優(yōu)化，比如一次能質(zhì)押更多債券；另外希望能接受非公開債券質(zhì)押的融出方更多參與進(jìn)來。” 天弘基金余額寶基金經(jīng)理王登峰也表示：“三方回購設(shè)置有三方專戶，需在轉(zhuǎn)入交易所托管的情況下再次轉(zhuǎn)入三方專戶，而其轉(zhuǎn)入轉(zhuǎn)出均為T+1，從時(shí)效性上轉(zhuǎn)入轉(zhuǎn)出會(huì)耽誤債券使用時(shí)間，影響頭寸安排。”

據(jù)了解，隨著上交所簡化賬戶開立流程、并于12月份上線三方回購數(shù)據(jù)接口，上交所的相關(guān)負(fù)責(zé)人預(yù)計(jì)，未來機(jī)構(gòu)參與三方回購的過程將更為順暢。此外，在質(zhì)押券的選取方面，目前自行指定券的數(shù)量是3個(gè)，上交所正在探討增加至10個(gè)；同時(shí)研究評(píng)估提高出入庫的效率。

出資方多元化發(fā)展方向明確

相對(duì)于質(zhì)押式回購，三方回購業(yè)務(wù)有兩大獨(dú)特優(yōu)勢：更低的參與成本和入庫準(zhǔn)入門檻。上交所該業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人解釋稱：“質(zhì)押式回購需要交易雙方繳納備付金，這意味著三方回購能降低融資雙方參與回購交易的成本。此外，三方回購的擔(dān)保品按債券類型、發(fā)行方式等劃分為8個(gè)質(zhì)押券籃子，私募產(chǎn)品也可以作為擔(dān)保品，這相對(duì)于AAA級(jí)入庫的質(zhì)押式回購入庫準(zhǔn)入的門檻更低。

三方回購的質(zhì)押券范圍為交易所掛牌的公開發(fā)行和非公開發(fā)行債券。理論上說，相對(duì)于質(zhì)押式回購，三方回購的質(zhì)押券擴(kuò)大至了交易所各類型債券，包括非公開發(fā)行公司債、ABS（資產(chǎn)支持證券）等，有利于盤活交易所存量債券，提升債券市場流動(dòng)性。這也讓市場人士此前預(yù)判，三方回購將對(duì)ABS業(yè)務(wù)形成利好。不過，由于目前三方回購的出資方主要是對(duì)擔(dān)保品要求最高的貨幣基金，這也對(duì)于三方回購業(yè)務(wù)的增長形成限制。

中信證券固定收益部高級(jí)經(jīng)理吳濟(jì)洲表示：“希望未來三方回購市場的參與者的類型和數(shù)量能夠增多，市場上逆回購方接受質(zhì)押券籃子的范圍能夠進(jìn)一步擴(kuò)大，尤其能接受私募債、ABS等所在籃子作為質(zhì)押券。”

隨著參與機(jī)構(gòu)的增多，未來可以預(yù)見市場上可接受的質(zhì)押券將更加多元化。

國泰君安證券該業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人丁杰能表示：“由于券商資管和銀行理財(cái)相對(duì)于自營機(jī)構(gòu)的投資偏好有所差異，作為資金融出方，能夠接受融入方質(zhì)押的更多種類的質(zhì)押券，因此能夠有效提高三方回購市場的質(zhì)押效率和融通效率。”該負(fù)責(zé)人還指出，由于不同機(jī)構(gòu)的資金成本的差異，更多類型機(jī)構(gòu)的加入，能夠增強(qiáng)三方回購市場資金價(jià)格發(fā)現(xiàn)的能力，使得三方回購市場的資金價(jià)格更好地反映市場的真實(shí)價(jià)格水平。

在綜合質(zhì)押式回購和協(xié)議回購多年運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，三方回購?fù)ㄟ^第三方機(jī)構(gòu)對(duì)擔(dān)保品進(jìn)行集中、專業(yè)管理，在安全性和便利性間尋找更好的平衡。據(jù)了解，除了對(duì)質(zhì)押券的標(biāo)準(zhǔn)和折扣率統(tǒng)一制定，由第三方提供擔(dān)保品管理服務(wù)，進(jìn)行逐日盯市，提升交易效率和風(fēng)險(xiǎn)管控，業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人還透露：“上交所還上線了擔(dān)保品處置平臺(tái)，回購違約后可以對(duì)擔(dān)保品進(jìn)行快速處置，80余家券商、銀行、保險(xiǎn)、基金等金融機(jī)構(gòu)已參與合格報(bào)價(jià)團(tuán)，引入不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的機(jī)構(gòu)處置違約，探索違約情況下?lián)Ｆ房焖偬幹脵C(jī)制，更加有利于保護(hù)質(zhì)權(quán)人的權(quán)益，從長遠(yuǎn)來看，有利于吸引更多機(jī)構(gòu)投資者參與，促進(jìn)三方回購的長遠(yuǎn)發(fā)展。”