每經(jīng)AI快訊，2024年1月5日，廣發(fā)證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)聚和材料（688503）。

核心觀點(diǎn)：

全球光伏正面銀漿龍頭，優(yōu)享受N型漿料迭代放量紅利。公司成立于2015年，引領(lǐng)光伏正銀實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代，20-22年正銀銷(xiāo)量分別為501/944/1374噸，對(duì)應(yīng)正銀市占率分別為17%/36%/41%，我們預(yù)計(jì)23/24年銀漿出貨量2000/2600噸，其中N型占比35%/60%。

N型時(shí)代銀漿量利齊升，技術(shù)迭代構(gòu)筑寡頭格局。（1）綜合單耗提升：根據(jù)CPIA，22年TOPCon/HJT銀耗分別為115/127mg/片，電池廠積極探索降銀，TOPCon采用SMBB等技術(shù)，HJT在0BB+銀包銅路線推進(jìn)相對(duì)順利，電鍍銅尚未跑通經(jīng)濟(jì)性；預(yù)計(jì)23-25年銀漿需求約6,781/8,813/10,782噸。（2）加工費(fèi)提升：根據(jù)投資者活動(dòng)記錄，TOPCon、HJT加工費(fèi)約650-700、800-1000元/kg；（3）格局優(yōu)化：PERC銀漿競(jìng)爭(zhēng)白熱化淘汰尾部廠商，N型漿料迭代下格局持續(xù)優(yōu)化，新品紅利周期拉長(zhǎng)。

產(chǎn)品+客戶(hù)+運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)鞏固龍頭地位，平臺(tái)化延伸第二曲線。（1）產(chǎn)品端：公司提供全套銀漿方案，IPO募投3000噸銀漿項(xiàng)目已于23年9月達(dá)產(chǎn)，泰國(guó)600噸項(xiàng)目于23年11月出貨，宜賓500噸項(xiàng)目預(yù)計(jì)24H1投產(chǎn)，屆時(shí)產(chǎn)能超4000噸；公司向上游延伸建設(shè)3000噸銀粉工廠，預(yù)計(jì)24年自供出貨500噸，單噸成本有望下降10萬(wàn)元。（2）客戶(hù)優(yōu)勢(shì)：公司深耕通威、天合等頭部廠商，先發(fā)優(yōu)勢(shì)享客戶(hù)N型電池放量彈性。（3）運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)：根據(jù)上證e互動(dòng)，由于采購(gòu)銀粉需預(yù)付，客戶(hù)回款1個(gè)月賬期+6月承兌匯票，因而運(yùn)營(yíng)資金要求高，截至23Q3公司賬面現(xiàn)金超20億元，票據(jù)超10億元，銀粉儲(chǔ)備達(dá)10億元。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利6.3/8.2/10.6億元，給予24年15倍PE，合理價(jià)值74.33元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。政策及裝機(jī)需求不及預(yù)期，主要原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，主要原材料供應(yīng)商集中風(fēng)險(xiǎn)。

(來(lái)源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)