黃湘源

        不包括“發(fā)而不上”的蘇州恒久和勝景山河，新股發(fā)行重啟以來至去年11月上旬，已有10家過會公司“過而不發(fā)”。究其原委，大多是股權(quán)變更惹的禍。發(fā)生在上市前“臨門一腳”的股權(quán)交易，或者比正在發(fā)行上市或已上市交易的股票更值得關(guān)注。其中許多不為人道的內(nèi)幕交易，對于IPO市場的聰明人來說，早已是公開的秘密。

        多年來，未上市公司股權(quán)交易一直在邊緣狀態(tài)下默默地進行著。讓人難以信服的，并不是這種“上市前”的股權(quán)交易給少數(shù)大股東、高管以及創(chuàng)投所帶來的一夜暴富，而是有內(nèi)幕交易嫌疑的股權(quán)變身魔法。未上市公司股權(quán)交易尚缺少明晰的法律規(guī)范，由于缺少正規(guī)交易途徑及規(guī)范的估值定價制度，形形色色的創(chuàng)投或搭車者對未上市公司股權(quán)搶先一步的交易，誰也說不清其中有多少貓膩。

        《公司法》規(guī)定，有限責任公司的股東之間可以相互轉(zhuǎn)讓其全部或者部分股權(quán)；股東向股東以外的人轉(zhuǎn)讓股權(quán)，應當經(jīng)其他股東過半數(shù)同意。但股份有限公司股東轉(zhuǎn)讓其股份，則應當在依法設立的證券交易場所進行或者按照國務院規(guī)定的其他方式進行。顯然，按照《證券法》，除非法院依法強制執(zhí)行拍賣轉(zhuǎn)讓這些股權(quán)，目前在一些全國性或地方性的產(chǎn)權(quán)交易市場進行的一些股權(quán)交易、特別是非上市公司股票交易，還存在一定的法律障礙。更何況，有些上市公司上市前所頻頻發(fā)生的股權(quán)變動顯示，有的連所涉及交易的股權(quán)性質(zhì)究竟屬于有限責任公司還是股份有限公司也說不清楚。而所交易的對象是尚未經(jīng)過股份制改制的公司股權(quán)，還是未上市的股份有限公司股權(quán)，性質(zhì)顯然大有不同，后者涉嫌違法或違規(guī)。

        上述10家公司在上會前，無一例外地都因股權(quán)變更方面的各種問題受到質(zhì)疑，其中尤以涉嫌PE腐敗的突擊入股為甚。去年5月，某證券公司的部門負責人被開除，同時就爆出了與其相關(guān)的一系列PE腐敗事件。原來，除了早已引起質(zhì)疑的“保薦＋直投”之外，保薦人利用簽字權(quán)換股權(quán)的現(xiàn)象，在上市公司籌備上市的過程中并不少見。有的雖然并不以自己的名義直接入股，卻通過他人代持股份的方式，私下簽訂利益綁定協(xié)議來保障自己的利益。有時候，很多保薦人并不入股自己做的項目，而是將公司推薦到相熟的券商處，再入股以躲避監(jiān)管法眼。在這種不無蹊蹺突擊入股的背后，無不隱藏著PE腐敗的可疑身影。

        上市前股權(quán)的行政包辦，更是內(nèi)幕交易大行其道的源頭活水。據(jù)闞治東一不小心所透露的實情，前一段時間，創(chuàng)投每到一處，有大把的未上市股權(quán)在等待著“插標拍賣”，某些急于求成的地方政府部門不僅在其中起著穿針引線的作用，而且，在很多時候，也是越俎代庖的拍板者。這種不規(guī)范的股權(quán)交易，不僅令那些未來的上市公司股權(quán)構(gòu)成在上市前就已失去了合法性或有效性，而且，就市場交易的角度來看，無論對該公司全體股東，還是成為上市公司以后的投資者和潛在投資者，都很不公平。因為這不可避免地會讓一部分掌握特權(quán)或近水樓臺的人鉆法律空子，牟取不當暴利。

        在市場約束機制還沒有成熟和完善的條件下，發(fā)審會以及監(jiān)管部門對有關(guān)股權(quán)資質(zhì)的核查把關(guān)作用其實比較有限，過會前及時核查出事情真相的可能性也是比較小的。而在發(fā)行人刻意隱瞞真相、相關(guān)股東達成的攻守同盟暫時還能保持密不透風的情況下，如果沒有充分的信息公開，過會后上市前馬上就暴露出蛛絲馬跡的可能性也不大。

        因此，筆者以為，規(guī)范上市前的股權(quán)交易比  “過而不發(fā)”更為重要。IPO把門打開，實行發(fā)審過程真正意義上的信息公開，將發(fā)審過程中遇到的疑難和問題向公眾公開，即使不足以揭開一切內(nèi)幕交易的秘密，至少也比老是讓問題蒙在鼓里要好得多。在涉及股權(quán)真實性、合法性和有效性的敏感問題上，雖然不能盲目地進行“有罪推定”，一有問題就否定，但也不能就讓一時之間難以查明真相的問題IPO帶病發(fā)行上市。這對于我們的IPO提高發(fā)行質(zhì)量、取信于投資者，非常重要。



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