劉煜輝（社科院金融專(zhuān)家）

    最近有兩件事很有意思。

    美國(guó)財(cái)長(zhǎng)蓋特納2月23日說(shuō)，中國(guó)不愿加快人民幣升值的步伐，這樣做在經(jīng)濟(jì)上對(duì)中國(guó)自身造成的傷害比對(duì)美國(guó)大?？紤]到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度和面臨的通脹威脅，允許人民幣升值是符合中國(guó)經(jīng)濟(jì)利益的。

    美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在中國(guó)央行最近一次加息后也曾經(jīng)有類(lèi)似的表示，“現(xiàn)在發(fā)生的事情，在某種程度上有些令人驚訝，就是他們有通脹問(wèn)題，而中國(guó)解決這個(gè)問(wèn)題不是讓貨幣升值，從而減少出口的需求。相反，他們讓匯率保持不變，而是嘗試通過(guò)加息來(lái)減少內(nèi)部需求”。

“巴薩”效應(yīng)會(huì)在中國(guó)出現(xiàn)嗎？

    根據(jù)匯率理論中的“巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)”，一國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，勞動(dòng)生產(chǎn)率提高很快，該國(guó)貨幣的價(jià)值（實(shí)際匯率）就會(huì)提升，這反映了這個(gè)國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)力變化。如果這種貨幣內(nèi)在價(jià)值的提升未能及時(shí)從名義匯率升值中表現(xiàn)出來(lái)，那么就會(huì)引起國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲。簡(jiǎn)單概括一個(gè)等式：實(shí)際匯率變化=名義匯率變化+通脹變化。

    中國(guó)的情況似乎正在反映這一變化。所以我們很容易接受這樣的結(jié)論，今天的通脹是因?yàn)槿嗣駧琶x匯率升值沒(méi)有到位。這也是蓋特納和伯南克發(fā)表這一看法的邏輯所在，我知道國(guó)內(nèi)很多學(xué)者也堅(jiān)定地這樣認(rèn)為。

    我們暫且先放下“巴薩”效應(yīng)在中國(guó)的表現(xiàn)不談，就以“巴薩”等式本身而言，抑制通脹的政策上就有兩個(gè)方向的選擇：等式的右邊對(duì)應(yīng)的政策是升值，伯南克和蓋特納看到的中國(guó)通脹問(wèn)題的解決之道在于此；而等式的左邊對(duì)應(yīng)的政策其實(shí)就是壓內(nèi)需，換句話講，是去掉實(shí)際匯率升值的“勢(shì)”，經(jīng)濟(jì)減速意味著信用總規(guī)模需要嚴(yán)格地緊縮，長(zhǎng)期利率要上抬以抑制地方政府的投資沖動(dòng)和財(cái)政需求，經(jīng)濟(jì)要忍受結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期。上世紀(jì)90年代，當(dāng)時(shí)的朱镕基總理選擇了后者。匯率盯住美元錨，然后是大幅加息，曾經(jīng)高達(dá)20％的通脹最后實(shí)現(xiàn)了“軟著陸”。

    在我看來(lái)，教科書(shū)要讀通。選擇升值的同義語(yǔ)是“巴薩”的蹺蹺板效應(yīng)，以升值替代通脹。但“巴薩”的蹺蹺板效應(yīng)會(huì)在中國(guó)如期而至嗎？這取決于當(dāng)名義匯率升值以后，該經(jīng)濟(jì)體的既有結(jié)構(gòu)是否足以支持貿(mào)易部門(mén)的資源如愿地向非貿(mào)易部門(mén)轉(zhuǎn)移，從而迅速地放大后者的供給能力。

    而當(dāng)下的結(jié)構(gòu)性難題困擾著中國(guó)。金融、主體運(yùn)輸（公路、鐵路、航空、遠(yuǎn)洋等）、電信、電力等，都受到壟斷力量的控制，私人資本無(wú)法涉足或集聚。實(shí)際情況可能還遠(yuǎn)不于此，當(dāng)下國(guó)有部門(mén)依托著“反危機(jī)”政策所凝聚的  “要素資源和資本的空前優(yōu)勢(shì)”，在第二產(chǎn)業(yè)中私人資本也受到擠壓。

    盡管有中央政府“非公新36條”的推出，但是任何體制改革終究是個(gè)長(zhǎng)變量，恐怕經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型尚未現(xiàn)端倪，通脹已成大患?？梢韵胂?，從實(shí)體中不斷擠出來(lái)的資金，可能進(jìn)一步做大虛擬經(jīng)濟(jì)，資產(chǎn)泡沫膨脹而加深物價(jià)通脹壓力。如果是這樣，升值的目的何在呢？可見(jiàn)，我們不能不求甚解地理解“巴薩”。

順差不一定反映貨幣真實(shí)價(jià)值

    在我所認(rèn)識(shí)的“巴薩”經(jīng)濟(jì)邏輯中，事實(shí)上隱含了相應(yīng)的條件——貨幣的自由兌換和自由貿(mào)易。顯然，這對(duì)于解釋中國(guó)經(jīng)濟(jì)是有問(wèn)題的，或者說(shuō)值得重新認(rèn)識(shí)。在資本項(xiàng)管制、貨幣不可自由兌換和貿(mào)易壁壘存在的條件下，出現(xiàn)的人民幣“對(duì)內(nèi)貶值與對(duì)外升值”的現(xiàn)象，是否能套用“巴薩”定律，簡(jiǎn)單解釋為名義匯率升值是不夠的。

    可以設(shè)想一個(gè)場(chǎng)景：若我們現(xiàn)在放開(kāi)資本項(xiàng)管制，會(huì)出現(xiàn)怎樣的情形？我去年底去香港，買(mǎi)一個(gè)麥當(dāng)勞漢堡套餐花22個(gè)港幣，同樣的套餐在內(nèi)地要買(mǎi)25.5元人民幣，人民幣的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力已經(jīng)折了20％以上?；虬葙n于人民幣的非自由兌換和資本項(xiàng)管制，才托著今天這個(gè)名義價(jià)格。如果現(xiàn)在宣布放開(kāi)國(guó)內(nèi)居民和企業(yè)的人民幣換成外幣去海外消費(fèi)和投資的限制，將出現(xiàn)什么情形呢？誰(shuí)會(huì)花比倫敦金融城周邊高級(jí)公寓的價(jià)格，去買(mǎi)下北京四環(huán)的普通商品住宅？我想，大家都會(huì)做出理性選擇。某種程度上講，人民幣被高估的同義詞是人民幣自由兌換。

    從出口看，中國(guó)有明顯的補(bǔ)貼，這些補(bǔ)貼往往比匯率的升幅要大很多。目前中國(guó)的出口平均退稅率為13.5%，而在地方政府轄區(qū)競(jìng)爭(zhēng)的體制下，稅收和土地等其他優(yōu)惠政策隱形的補(bǔ)貼可能更大。

    從進(jìn)口來(lái)看，關(guān)稅很高，特別是高端消費(fèi)品，如汽車(chē)、名牌商品。

    中國(guó)的順差在一定程度并不反映貨幣的真實(shí)價(jià)值。2008年中國(guó)國(guó)貨復(fù)進(jìn)口高達(dá)857.4億美元，使中國(guó)成為自己的第七大進(jìn)口國(guó)，由于出口退稅、加工貿(mào)易、關(guān)稅倒掛、鼓勵(lì)出口等政策，造成國(guó)貨復(fù)進(jìn)口大量增加，既虛增出口，也虛增了進(jìn)口，造成物流等社會(huì)資源的浪費(fèi)。如果這些補(bǔ)貼能大幅縮減，關(guān)稅能大幅下降，人民幣還會(huì)有這么大的升值預(yù)期嗎？

匯改要與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整結(jié)合

    我質(zhì)疑美元兌人民幣1：7以下是否還存在明顯低估？

    過(guò)去8年，中國(guó)的貨幣量從2002年底的18.5萬(wàn)億元漲到了2010年72萬(wàn)億元，漲了3倍，中國(guó)的高速工業(yè)化驅(qū)動(dòng)著名義經(jīng)濟(jì)總量漲了2倍，土地和房產(chǎn)等像海綿一樣吸食著溢出的貨幣量。

    這期間，美國(guó)的貨幣量才增加了多少？美國(guó)的M2增長(zhǎng)了53%，而美國(guó)的最廣義貨幣M3從9萬(wàn)億美元漲到當(dāng)下的13萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)了45%。同期美國(guó)的名義經(jīng)濟(jì)總量漲了36%，而自金融海嘯以來(lái)，美國(guó)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)縮水了40%以上，幾乎退回到2000年的水平。

    在這期間，人民幣對(duì)美元名義匯率升值了23%?？梢岳斫獾倪壿嬍牵褐袊?guó)的資本化和資產(chǎn)價(jià)格重估吸掉多余貨幣，所以顯得美元超發(fā)勝過(guò)了人民幣，人民幣顯示了堅(jiān)挺而升值。

    今天眾多房產(chǎn)持有者的信念是未來(lái)資產(chǎn)能升值，能有價(jià)差。這是投資客可以忽略住房的使用價(jià)值而持有的樸素動(dòng)機(jī)。一旦這種預(yù)期開(kāi)始消失，信念動(dòng)搖的結(jié)果是這個(gè)錢(qián)要從高估的土地和房產(chǎn)中流出來(lái)的。一旦海綿已經(jīng)趨于飽和不再吸水，甚至往外一瀉而出  （資產(chǎn)價(jià)格的下行），多年來(lái)人民幣發(fā)得比美元多就將原形畢露，屆時(shí)人民幣貶值將不可避免。從這個(gè)意義上講，人民幣資產(chǎn)與匯率同向。

    總之，近年來(lái)我一直在強(qiáng)調(diào)，人民幣匯率改革一定要與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整統(tǒng)籌結(jié)合。孰先孰后，孰快孰慢？2005年匯改以來(lái)，兩者脫節(jié)的單兵突進(jìn)，結(jié)構(gòu)性改革嚴(yán)重缺位而直接啟動(dòng)了名義匯率升值閥門(mén)，漸進(jìn)升值道路的宣示，是不是等于發(fā)出“快快向中國(guó)搬錢(qián)”的邀請(qǐng)函和動(dòng)員令？果不其然，貿(mào)易順差、外資直投以及應(yīng)邀來(lái)華分享人民幣漸進(jìn)增值好處的熱錢(qián)，三股潮流合并，使得中國(guó)的貨幣流動(dòng)性滔滔不絕。當(dāng)一個(gè)個(gè)圍堵流動(dòng)性的貨幣政策工具被用至極限之時(shí)，回過(guò)頭來(lái)，我們才發(fā)現(xiàn)所有的問(wèn)題依舊，甚至愈演愈烈。

    解決之道一定要超越人民幣匯率形成機(jī)制本身，人民幣匯率問(wèn)題只不過(guò)是投資和消費(fèi)內(nèi)部失衡的一個(gè)必然結(jié)果，而不是原因。因?yàn)閲?guó)際收支失衡本質(zhì)上是一個(gè)內(nèi)在的宏觀經(jīng)濟(jì)總量問(wèn)題，取決于國(guó)民儲(chǔ)蓄率和投資率，因?yàn)樗鼈儧Q定了資本的國(guó)際流動(dòng)。而儲(chǔ)蓄與投資的長(zhǎng)期失衡，顯然最終是由一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式?jīng)Q定的。

如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)與《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社聯(lián)系。未經(jīng)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社授權(quán)，嚴(yán)禁轉(zhuǎn)載或鏡像，違者必究。

聯(lián)系電話：021-60900099轉(zhuǎn)688

每經(jīng)訂報(bào)電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無(wú)錫：15152247316