每經(jīng)記者  徐皓  發(fā)自上海

    地方融資平臺的問題成為機構(gòu)投資者一直以來暗藏心底的隱憂。今年年初，市場出現(xiàn)一波周期股反彈行情，機構(gòu)開始重拾淡漠已久的銀行股。彼時上海某基金公司基金經(jīng)理曾對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，從中長期看，自己比較擔(dān)憂保障房資金問題和地方政府負債問題，“短期大家都不太考慮這個問題，但長期緊縮政策持續(xù)下去可能使得地方政府負債問題存在定時炸彈?！?/p>

    事實上，隨著房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)和資金面的緊縮，問題暴露的比預(yù)想的更快。隨著地方融資平臺進入償付期，近期開始連續(xù)爆出部分地區(qū)無法按時償還貸款問題，這使得資本市場開始重新審視銀行業(yè)貸款質(zhì)量問題。

問題暴露比預(yù)想快

    中國人民銀行6月1日發(fā)布《2010中國區(qū)域金融運行報告》也在提示風(fēng)險。報告指出2008年以來，地方政府融資平臺在加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和應(yīng)對國際金融危機中發(fā)揮了積極的作用，但平臺數(shù)量增長過快，貸款規(guī)模迅速擴張，相關(guān)運營問題逐步出現(xiàn)，潛在風(fēng)險需引起關(guān)注。

    據(jù)記者了解，近期一些基金公司，也對此問題進行了重新評估?！暗胤絺鶆?wù)問題提前暴露，對資本市場而言是件好事。”有基金經(jīng)理從中看到一些樂觀的因素。

    匯添富社會責(zé)任基金經(jīng)理歐陽沁春對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，表面上短期因為土地出讓金的大幅下降，地方融資平臺償債能力出現(xiàn)問題，短期暴露出一定風(fēng)險，“但從另外一個角度理解，對于土地財政的壓制主要體現(xiàn)出中央和地方博弈的心態(tài)，近期暴露出的一些問題可能觸及中央政府的底線，反促宏觀政策些許的松動。”

    近期媒體報道的云南省公路建設(shè)及上海申虹投資出現(xiàn)償債困難等問題，均是通過政府干涉和延長貸款期限來解決。

    他表示，“這就像治病一樣，晚治不如早治，如果現(xiàn)有政策的放松以及房地產(chǎn)政策的調(diào)整，隨著土地出讓價格提升，可能慢慢就把  ‘窟窿’填上了?！?/p>

    此類觀點似乎得到了市場的一定程度的應(yīng)證，近期房地產(chǎn)股悄然走強，6月房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)上漲了8%，大幅超越大盤指數(shù)。

尚無實質(zhì)性影響

    然而，近期銀行股卻受到困擾。

    商業(yè)銀行作為地方融資平臺最大的債權(quán)人，受此波及使市場對于銀行貸款質(zhì)量的擔(dān)憂再度升溫。6月以來，銀行指數(shù)下跌2.62%，而同期上證綜指基本收平，銀行股權(quán)重較小的深證成指則上漲4.4%，銀行股明顯跑輸同期大盤。

    由于目前只是局部性地區(qū)出現(xiàn)苗頭，并未出現(xiàn)實質(zhì)性問題，更多的機構(gòu)將融資平臺壞賬風(fēng)險對銀行業(yè)的影響尚且定性在心理層面。

    上海某基金經(jīng)理如此認為，“如果遇到問題，銀行的貸款可能通過展期或其他方式消化，只要中國經(jīng)濟不出現(xiàn)大問題——大量壞賬爆發(fā)的情況不出現(xiàn)，銀行就不會出現(xiàn)大問題?！?/p>

    而招商證券也以假設(shè)地方融資平臺貸款大規(guī)模違約為條件，對銀行業(yè)的影響進行了測算。報告稱，根據(jù)之前披露的銀監(jiān)會調(diào)查數(shù)據(jù)，2010年末9萬億地方融資平臺貸款中有約23%可能存在問題，即約2萬億的貸款可能成為壞賬。假設(shè)中央政府、地方政府和銀行三方博弈的結(jié)果是讓各方都承擔(dān)1/3的損失，則銀行有約6600多億損失要承擔(dān)，平攤到未來5年則每年約核銷1300億。這部分損失對銀行業(yè)整體凈利潤（2011年預(yù)計將實現(xiàn)1.1萬億稅后凈利）影響也就是10%左右。并表示，“目前銀行股如此低的估值水平，或已過度反應(yīng)對未來資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期?！?/p>

    而對此測算結(jié)果，上述上海的基金經(jīng)理認為是“太過悲觀”了。

銀行股：看多VS中性

    雖然機構(gòu)普遍認為融資平臺風(fēng)險可控，但對銀行股的看法卻頗有分歧。

    隨著近期市場底部的漸漸穩(wěn)固，機構(gòu)開始吹響三季度“進攻”的沖鋒號，作為公募基金配置重頭的銀行股，各家機構(gòu)的看法涇渭分明——“看多”與“中性”各為一派，即使在同一家機構(gòu)中，不同基金經(jīng)理之間也存在分歧。

    事實上，由于估值較低、盈利確定，銀行股成為大部分基金公司下半年頗為看好的版塊之一。不少基金公司近期發(fā)布的下半年投資策略報告中，都將銀行作為低估值版塊的代表予以關(guān)注。

    “銀行股目前的估值，無論從國際市場橫比，還是國內(nèi)市場縱比，都處在非常有吸引力的位置，即使只拿股息收益率，目前股價也是相當(dāng)合適的一個價位?！敝Z安價值增長基金經(jīng)理周心鵬的認為。

    與此同時，近期券商出具的銀行業(yè)中期業(yè)績報告中，對銀行業(yè)績增長的預(yù)期普遍在25%~30%。而地方融資平臺暴露出的風(fēng)險更多是心理層面的影響，對銀行業(yè)績實質(zhì)性影響不大。

    博時第三產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理劉彥春表示，重提地方政府融資平臺風(fēng)險、銀監(jiān)會進一步降低銀行杠桿率政策，使得多數(shù)銀行股跌至明年預(yù)期的凈資產(chǎn)價格附近，風(fēng)險已經(jīng)充分釋放。

    而另有機構(gòu)投資人則認為，銀行股雖沒有大的風(fēng)險，也難言大機會。

    “抗跌性肯定很強?！迸d全可轉(zhuǎn)債基金經(jīng)理楊云在與投資者交流中表示，“目前銀行在估值上很大部分反應(yīng)了地方融資平臺和房地產(chǎn)壞賬等因素，但如果這些潛在的風(fēng)險沒有釋放或者不能消除，也很難有大的機會?！?/p>

    “從下半年來看銀行股的機會不是太大。下半年可能不斷有融資平臺的問題出現(xiàn)，以及非對稱加息等因素對銀行股產(chǎn)生擾動?！眳R添富社會責(zé)任基金經(jīng)理歐陽沁春表示。

    大成基金也表示，融資平臺貸款問題雖然系統(tǒng)性風(fēng)險可控，但作為長期無法證偽的命題，會一直困擾著銀行股。

銀行股估值之辯

    對于銀行股估值的分歧由來已久。

    2010年以銀行為代表的大盤藍籌被機構(gòu)大幅拋售，房地產(chǎn)調(diào)控以及地方融資平臺等問題讓市場擔(dān)憂銀行業(yè)績下滑；同時隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的勢在必行，市場開始極力追捧代表成長性的中小盤股。

    然而時至2010年末2011年初，年報、一季報的數(shù)據(jù)讓機構(gòu)投資者大跌眼鏡，原來不被看好的以銀行為代表的傳統(tǒng)行業(yè)的增長仍如此強勁，而不少中小盤股則因業(yè)績未達預(yù)期而出現(xiàn)大幅調(diào)整。

    估值回歸的聲音開始重新占領(lǐng)市場。反應(yīng)迅速的機構(gòu)開始在年初吃進金融等藍籌股。但考慮到同期盈利的持續(xù)增長，今年到目前為止，銀行股尚未走出一波真正的估值修復(fù)行情。不少機構(gòu)將此期待寄托到了下半年。

    從不少基金公司對外策略報告中空洞的措辭也能窺出一番——“金融股”已和“低估值”與“修復(fù)”等關(guān)鍵詞牢牢粘在一起。

    但成長性乏力的問題也始終如影隨形。

    “雖然目前銀行估值低，但隨著呆壞賬的爆出、非對稱加息以及利率市場化的推進，明年開始銀行的盈利是否能維持目前的高水平是具有不確定性的?！眳R添富社會責(zé)任基金經(jīng)理歐陽沁春表示。

    興全社會責(zé)任基金經(jīng)理傅鵬博則認為，銀監(jiān)會對銀行的風(fēng)控做了很多調(diào)整，造成對銀行資本充足率的要求有所提高，另外地方融資平臺也是隱憂。在這種狀況下，“銀行的分紅率比較低，還有可能繼續(xù)融資。”

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